Credit Immobilier

Crédit Immobilier: Ready Capital Corporation (RC) Compte rendu des résultats financiers du troisième trimestre 2019 – Simulation


Logo du bonnet de bouffon avec bulle de pensée.

Source de l'image: The Fool Motley.

Ready Capital Corporation (NYSE: RC)
Appel des résultats du troisième trimestre 2019
7 novembre 2019, 8h30 HE

Contenu:

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Remarques préparées:

opérateur

Bonjour à tous et bienvenue à la conférence sur les résultats de Ready Capital Corporation du troisième trimestre de 2019 et à sa diffusion sur le Web. (Instructions pour l'opérateur) Notez également que l'événement du jour est en cours d'enregistrement. Pour le moment, je souhaite transférer la téléconférence à M. Andrew Ahlborn, directeur financier.

Monsieur, vous pouvez commencer.

Andrew AhlbornDirecteur financier

Merci, opérateur et bonjour, et merci à vous qui avez été invités à nous ce matin. Certaines de nos observations d’aujourd’hui seront des déclarations prospectives au sens des lois fédérales sur les valeurs mobilières. De telles déclarations sont sujettes à d'innombrables risques et incertitudes pouvant entraîner une différence significative entre les résultats réels et les prévisions. C'est pourquoi vous devez être prudent lors de l'interprétation et de la confiance.

Nous vous renvoyons à nos documents déposés auprès de la SEC pour une analyse plus détaillée des risques susceptibles d’affecter nos résultats d’exploitation et notre situation financière futurs. Au cours de la conférence, nous discuterons de nos mesures non conformes aux PCGR, qui, selon nous, pourraient être utiles pour évaluer la performance opérationnelle de la société. Ces mesures ne peuvent être considérées séparément ni comme substitut des résultats financiers préparés conformément aux PCGR. Une coordination de ces mesures avec les mesures conformes aux PCGR les plus directement comparables est disponible pour notre troisième trimestre de 2019 et nos informations supplémentaires.

Tout le monde devrait maintenant avoir accès à notre publication du troisième trimestre 2019 et à des informations supplémentaires. Vous trouverez les deux dans la section réservée aux investisseurs du site Web Ready Capital. Je vais maintenant laisser la parole à Tom Capasse, notre PDG.

Tom CapasseDirecteur

Bonjour et merci d'avoir participé à notre appel pour le troisième trimestre. Nous sommes satisfaits des résultats et estimons que le trimestre est une indication des rendements intéressants que les actionnaires peuvent attendre du modèle commercial diversifié et du bilan de Ready Capital. Le trimestre a été un record pour l’émergence de prêts commerciaux et privés à petite échelle. Le total de la production commerciale et commerciale SBA 7 (a) s’est élevé à 514 millions de dollars, soit une croissance annuelle de 50%.

Outre les activités d'origination, nous avons reçu 70 millions USD en petits prêts commerciaux, ce qui porte l'activité d'investissement totale de SBC à un peu plus de 584 millions USD. L’origine résidentielle a atteint 657 millions de dollars, soit une croissance annuelle de 39%. La diversité de nos plates-formes était évidente dans le segment des origines SBC, où chaque produit a contribué à la vigueur du trimestre. Nos volumes de prêts fixes, de ponts et de Freddie Mac se sont élevés à 166 millions de dollars, 154 millions de dollars et 146 millions de dollars, respectivement.

Les prêts de la SBC qui ressortaient du bilan avaient un coupon moyen pondéré de 5,3% et un écart de 310 points de base. En outre, les mesures de crédit des nouveaux emprunts contractés sont restées saines, avec des LTV moyens de 70%, des ratios de couverture du service de la dette de 1,3 fois et un rendement de la dette de 7%. Les primes brutes sur les prêts de Freddie Mac étaient en moyenne de 2%. La croissance de la franchise d'origination SBC est due à quelques facteurs importants.

Dans le programme à taux fixe, le produit destiné aux investisseurs est de plus en plus accepté par les courtiers et notre contrôle de la structure de prêt et de titrisation offre aux promoteurs à la fois une flexibilité et un taux fixe. Le produit de crédit-relais a bénéficié de la clarté croissante du marché en raison de notre capacité à offrir des solutions sur mesure aux clients du marché moyen inférieur. De plus, l'ouverture d'un nouveau satellite a accru notre présence nationale. Le produit de prêt Freddie Mac a bénéficié des facteurs du marché, notamment de l'annonce par la FHA de plafonds d'origination favorables, entraînant une réduction du taux de 60 points de base de Freddie Mac.

Le segment SBA a poursuivi sa performance malgré les tendances industrielles difficiles. Les émissions trimestrielles 7a ont totalisé 48 millions de dollars, ce qui représente une diminution de 6% sur une base annuelle, ce qui est favorable par rapport à une baisse de 8% sur le marché. Les coupons moyens sont restés stables sur un trimestre au taux préférentiel majoré de 2,20% et les primes de vente moyennes pour les prêts ont augmenté à 11%. Nous pensons que le ralentissement du secteur est dû en partie à la vigueur de l'économie, qui encourage les banques à fournir des financements aux petites entreprises sans bénéficier de la garantie du gouvernement.

En outre, la demande de prêts émanant des petites entreprises peut être plus faible en raison de l’augmentation des retenues d’impôts retenues. À l'avenir, la hausse des coûts et une croissance économique éventuellement ralentie pourraient amener les prêteurs à réduire les prêts non garantis aux petites entreprises, ce qui profiterait à ReadyCap. Les acquisitions de prêts ont ajouté au bilan 70 millions de dollars de prêts SBC. Ces prêts résultent d’une stratégie en cours d’effondrement des opérations obsolètes de SBC et ont un coupon moyen pondéré de 6,1%, une duration moyenne pondérée de quatre ans et un prix de levier au taux de levier moyen des années d’adolescence.

Nous avons continué d'accroître notre exposition modeste à la croissance et à la petite taille des investissements immobiliers dans le bilan grâce à l'acquisition d'une participation de 8 millions de dollars dans un complexe de bureaux de catégorie A situé à Dallas (Texas) en cours de repositionnement. Le secteur bancaire hypothécaire a enregistré des volumes record. Soutenu par un environnement de prix attractif, GMFS a généré plus de 650 millions de dollars, dont 60% du volume acheté. L'augmentation de la production de toutes les chaînes a été soutenue par une augmentation des marges allant de 20 à 30 points de base.

L'augmentation des CPR dans le carnet d'entretien des prêts a été compensée par un taux de rétention supérieur à 25%. L’activité hypothécaire dans notre bilan indique que nous continuons de miser sur la génération de revenus grâce à un produit net récurrent d’intérêts et de services. Au cours du trimestre, l’activité d’investissement a consisté en prêts sur portefeuille, ce qui a accru notre portefeuille de prêts de 9%, pour atteindre 3,5 milliards de dollars. Contrairement aux problèmes potentiels de crédit émergents sur le marché de l'immobilier commercial à grande échelle, nous sommes confiants dans la solidité du crédit de notre petit portefeuille et nous continuons à enregistrer des arriérés minimes.

Les LTV moyens pondérés sont restés faibles à 59% et nous pensons que la diversité du portefeuille en termes de géographie, de garanties et de concentration des actifs individuels assure une stabilité supérieure à nos actionnaires. En ce qui concerne le financement de la société, nous continuons de bénéficier de notre capacité à trouver un financement peu coûteux. La facture non garantie de premier rang d'une valeur de 7 millions de dollars sur sept ans et recouvrée en juillet était notre principale source de financement pour les activités d'investissement du trimestre. Nous sommes convaincus que, compte tenu de notre envergure et de notre mise en œuvre plus vastes, nous continuerons de réduire les coûts de financement au cours des prochains mois.

Nous effectuons trois titrisations. Premièrement, nous prévoyons de chiffrer un contrat avec un prêt hypothécaire de 430 millions de dollars assorti d’un prix hypothécaire commercial à taux fixe cette semaine, ce qui, sur la base de la découverte du prix initial, devrait donner lieu à un RCP avec un nombre élevé d’adolescents. Deuxièmement, dans l’attente de l’approbation des autorités de réglementation, nous prévoyons pouvoir clore notre deuxième titrisation SBA 7a d’ici à la fin du premier trimestre de 2020. Troisièmement, notre quatrième CLO pour les prêts transitoires porte sur le premier trimestre de 2020.

Pour toutes les transactions, nous nous attendons à augmenter les prix d’avance et à réduire nos coûts de financement. Enfin, nous continuons d’améliorer nos entrepôts. Nous avons ajouté une capacité supplémentaire de 200 millions de dollars pour financer la croissance attendue et améliorer le coût des fonds de 20 points de base sur notre facilité à intérêts fixes et de transition. Depuis notre introduction sur les marchés publics, il y a trois ans, nous avons augmenté notre taille, augmenté nos fonds propres de plus de 50%, augmenté notre valeur commerciale de plus de 120% et doublé notre portefeuille de prêts.

Cette croissance a été soutenue par des activités d’origine et d’acquisition de plus de 5 milliards de dollars, la titrisation réussie de 3,7 milliards de dollars sur 13 transactions et l’optimisation continue de notre structure du capital. Le mérite revient également aux employés qui travaillent dur pour la création continue de la marque Ready Capital, le développement de processus permettant de servir efficacement nos clients et la création de produits de crédit répondant aux besoins des investisseurs et des propriétaires de petits immeubles commerciaux. À l'avenir, nous comptons utiliser davantage notre efficacité opérationnelle pour poursuivre notre croissance organique grâce à des acquisitions tactiques. Premièrement, nous prévoyons de fermer une partie importante du pipeline SBC de 900 millions de dollars au quatrième trimestre.

Dans nos segments de prêts de portefeuille SBC, le pipeline de clôture et d’augmentation de capital représente 365 millions de dollars. Le bénéfice total de notre secteur des ventes s’élève à 316 millions de dollars. De plus, le pipeline d’acquisitions reste en bonne santé avec 250 millions de dollars. Deuxièmement, notre entrée sur les marchés commerciaux européens à petite échelle commencera par l’achat d’un portefeuille de prêts transitoires de 60 millions de dollars en Irlande, qui devrait être finalisé dans les deux prochaines semaines et comprend un contrat à terme devant atteindre 100 millions de dollars par an. .

Troisièmement, nous continuons d’enquêter sur l’ajout de plates-formes de crédit qui élargissent notre offre de produits afin de servir l’environnement commercial à petite échelle. Comme annoncé précédemment, nous avons récemment acquis Knight Capital, une société spécialisée dans l'octroi de prêts non garantis au fonds de roulement aux petites entreprises. En plus de contribuer au bénéfice par action futur, nous prévoyons que les innovations technologiques de Knight augmenteront l'efficacité opérationnelle d'autres unités commerciales et que la principale plate-forme de génération de Knight augmentera notre volume d'activités SBA. Enfin, comme indiqué précédemment, l’extension de la plate-forme bureautique demeure une priorité absolue.

Nous avons considérablement accru nos capacités et espérons avoir des projets plus concrets à partager avec le marché au cours des prochains mois. Avant de céder la parole à Andrew, j'aimerais donner quelques réflexions sur le secteur des prêts relais et sur notre exposition aux fluctuations des taux d'intérêt. L’afflux de prêteurs privés s’ajoutant à l’emprunt hypothécaire commercial public du FPI était principalement axé sur des prêts transitoires à grande échelle, c’est-à-dire que ceux dont le capital s'élevait à plus de 25 millions de dollars ont commencé à se comporter de manière tardive du point de vue du crédit et des prix. En ce qui concerne la tarification, la plupart des emprunteurs en transition accordent des prêts d'une durée de trois ans avec un taux d'intérêt minimum de 24 mois, c'est-à-dire que si un emprunteur paie par avance le douzième mois, il doit un intérêt supplémentaire de 12 mois.

Nous notons que de nombreux prêts sont fournis avec un taux d’intérêt minimum de 12 mois seulement. Cela est visible dans les pourcentages de remboursement anticipé modélisés sur les immeubles commerciaux de CLO, ce qui augmente les coûts de financement de la réduction de la dette. En ce qui concerne le crédit, nous constatons qu'un nombre croissant de sponsors ne parviennent pas à respecter leurs plans commerciaux à la date prévue, mais sont sauvegardés par un autre fonds de transition. Cela masquerait les valeurs par défaut d'échéance, qui, selon nous, augmenteraient dans l'ensemble du secteur à mesure que les prêteurs se tourneraient vers des secteurs à risque plus élevé, avec un risque d'exécution plus élevé dans leurs plans d'entreprise.

En outre, certains prêteurs n'offrent un capital-actions que pour un an dans un plan d'entreprise. À ce jour, ces tendances n’ont eu aucune incidence sur notre marché des prêts transitoires à petite échelle et nous restons disciplinés du point de vue du crédit, comme en témoigne un ratio des arriérés inférieur à 60% pour notre portefeuille de transition. En termes d'exposition aux taux d'intérêt, 51% de notre portefeuille est variable. La plus grande partie de ceci est notre produit de pont qui a été créé avec le sol LIBOR.

Actuellement, le minimum moyen pondéré était une prime de 20 points de base pour le LIBOR. Dans notre portefeuille à taux fixe, nous limitons notre risque en matière de pipeline en émettant des lettres d’intérêt avec des seuils de taux d’intérêt égaux aux taux de swap actuels, majorés d’un écart. Pendant les périodes d’entrepôt, nous utilisons des swaps de taux d’intérêt pour limiter les variations importantes de la juste valeur des emprunts à taux fixe et pour limiter nos coûts de financement. Dans certaines circonstances, nous pouvons utiliser une prise en pension à court terme pour des actifs à long terme comme source de liquidités.

Et dans ces situations, nous appliquons également des couvertures pour limiter les futurs mouvements de prix. Sur ce, je laisse maintenant la parole à Andrew pour qu'il discute de nos résultats financiers.

Andrew AhlbornDirecteur financier

Merci Tom. Selon les PCGR, le bénéfice pour le trimestre était de 0,27 $ par action. Les principaux résultats du trimestre ont été de 0,40 USD par action, ce qui signifie un retour à la couverture des dividendes trimestriels. La différence la plus importante entre les PCGR et le résultat opérationnel courant est une diminution de 0,13 $ par action de la juste valeur de notre portefeuille de droits de gestion hypothécaire.

La croissance trimestrielle des résultats de base est attribuable à l’augmentation de 2,7 millions de dollars des intérêts créditeurs; une amélioration de 56% du revenu hypothécaire net; et une augmentation de 800 000 $ du bénéfice sur les ventes. Cette croissance a été partiellement contrebalancée par les intérêts débiteurs supplémentaires dus à la hausse des stocks, à la diminution du résultat des coentreprises non consolidées et à l’augmentation des coûts variables liés à l’augmentation de la production. Les postes de bilan importants comprennent une croissance de 9% du portefeuille de prêts, une augmentation du total des services avec UPB à 9,7 milliards de dollars et l'ajout d'investissements en actions, comme mentionné précédemment par Tom. Les augmentations de passif concernent les prêts garantis sur des prêts dont la titrisation est prévue et l’émission d’obligations de 58 millions de dollars complétée en juillet.

Les augmentations du cumul des pertes non réalisées sont liées aux mouvements de couverture à la valeur du marché survenus sur le portefeuille de titres à revenu fixe. Sur la perte de 4,3 millions de dollars enregistrée au cours du trimestre, 2,3 millions de dollars ont par la suite été recouvrés en octobre. L'effet net réalisé des pertes de couverture sera amorti dans le résultat net pendant la durée de la transaction CMBS en cours avec intérêt fixe. En ce qui concerne le pont des revenus.

La diapositive 3 contient des éléments importants et des statistiques pour le trimestre. Les volumes record sur une base trimestrielle dans nos secteurs des services bancaires par crédit hypothécaire résidentiels et d'origines SBC et la croissance de notre portefeuille de prêts à 3,5 milliards de dollars sont frappants. La diapositive 4 décrit la composition du rendement des capitaux propres de RC. Le RCP de base s'est amélioré de 100 points de base à 9,8%, marquant ainsi les progrès constants vers un RCP durable de 10%.

Le rendement avec effet de levier a augmenté de 200 points de base, passant à 17,7%, du fait de la hausse des bénéfices tirés de la vente des immeubles multifamiliaux Freddie Mac, des revenus supplémentaires tirés des activités bancaires hypothécaires et de l’effet de levier accru. Cette baisse a été partiellement compensée par des coûts d’exploitation supplémentaires de 80 points de base, imputables aux coûts variables liés à l’augmentation du volume, ainsi qu’aux coûts liés aux services de prêt liés à la croissance du portefeuille de prêts. Nous continuons de progresser dans la liquidation de l'ancien portefeuille d'Owens et estimons le frein actuel sur les bénéfices à 100 points de base. La diapositive 5 résume nos activités d’investissement dans SBC au cours des cinq trimestres précédents, avec des détails supplémentaires sur l’activité trimestrielle actuelle de la diapositive 6, chacune d’elles comprenant des activités d’acquisition.

Même si aucune des cinq chaînes n’a enregistré un volume record par trimestre, la force relative de la chaîne de départ combinée SBC est encourageante. Comme Tom en a discuté, l'activité SBA a légèrement diminué au cours du trimestre, mais nous restons convaincus que nous pouvons clore l'année en beauté, avec 27 millions de dollars financés en octobre. La diapositive 7 couvre notre segment d’origine SBC. L’amélioration de l’effet de levier brut de 90 points de base s’explique par les gains supplémentaires de 1,2 million de dollars tirés des ventes.

En outre, la croissance du portefeuille a été de 13% et le pourcentage d’arriérés de plus de 30 jours reste faible. La diapositive 8 résume les activités de notre segment SBA. Les taux de levier bruts restent élevés à près de 39%, en raison de la puissance soutenue des primes de crédit et des marges attractives. La diapositive 9 présente des informations sur notre segment d’acquisition.

RC continue de bénéficier de l’effet de levier à deux chiffres stable du portefeuille de prêts. La performance du portefeuille reste résiliente: 98% de la population est entièrement performante et les coupons moyens pondérés supérieurs à 6%. Les acquisitions du mois d'octobre ont totalisé le troisième trimestre et nous nous attendons à ce que l'activité restante soit robuste au cours du trimestre. La diapositive 10 présente les activités de nos activités d’hypothèque privée.

Les activités bancaires hypothécaires soutenues par la baisse des taux ont atteint des niveaux record. Les marges ont augmenté de 20 à 30 points de base sur tous les canaux. Et le canal de détail, qui a généralement une prime de 40 points de base, a représenté plus de 50% du volume. Les avances dans le portefeuille de services ont été partiellement compensées par une augmentation de 27% de la rétention et de la croissance de la production.

La diapositive 11 décrit la performance actuelle de nos différentes titrisations. La performance de tous les produits originaires est forte, avec un minimum de négligence. La diapositive 12 résume la diversité de notre portefeuille de prêts. Avec un montant de prêt moyen inférieur à 750 000 $ et aucune position représentant plus de 1,3%, le portefeuille de prêts est varié, à la fois en termes de localisation et de garantie.

Les diapositives suivantes traitent de la structure du capital, de l'effet de levier et des entrepôts de RC. Comme Tom l'a dit, nous avons plusieurs titrisations en cours et l'augmentation de notre ratio de levier financier est due à une augmentation des prêts actuellement en entrepôt. Nous nous attendons à ce que ce ratio revienne aux normes historiques avec la conclusion des transactions mentionnées. Avant de laisser la parole à Tom pour des réflexions définitives, je souhaite commenter rapidement la mise en œuvre prochaine de CECL. Nous travaillons actuellement à l’approbation de CECL et examinons divers concepts et questions de mise en œuvre pour chacun de nos types de produits.

Bien que je ne puisse pas commenter les détails de l'endroit où nous prévoyons atterrir, nous sommes préparés du point de vue du contrôle du système et de la méthodologie. Compte tenu de nos antécédents de pertes minimales sur nos produits d'origine, il est judicieux de nous assurer que les données de référence des pertes historiques sont comparables à celles de notre portefeuille de prêts. Nous avons l'intention de fournir une mise à jour plus détaillée pour le prochain appel de revenus. Sur ce, je vais céder la parole à Tom pour les dernières remarques.

Tom CapasseDirecteur

Merci Andrew. Ce trimestre représente les efforts en cours chez Ready Capital pour offrir à nos investisseurs des rendements supérieurs corrigés du risque. Nous commençons à voir les effets de l’effet de levier opérationnel offert par une plus grande échelle et nous nous attendons à une conclusion positive pour 2019. Nous sommes encouragés par les diverses opportunités de croissance mentionnées plus haut et attendons avec impatience l’évolution continue de notre société. Merci pour votre participation à la matinée et pour votre soutien continu de Ready Capital.

Donc, avec cela, opérateur, nous ouvrons maintenant la question.

Demander:

opérateur

(Instructions pour l'opérateur) Notre première question aujourd'hui vient de Steve Delaney de JMP Securities.

Steve DelaneyJMP Securities – Analyste

Andrew, tu as dit …

Tom CapasseDirecteur

Bonjour, Steve.

Steve DelaneyJMP Securities – Analyste

Sans aucun doute. Nous avons donc vu la valeur comptable chuter de 1% au cours du trimestre, et non une de celle-ci – ce n’est certainement pas choquant avec les fluctuations des prix. Vous avez mentionné les couvertures du portefeuille de titres à revenu fixe en attente de titrisation, et cela a du sens. Je suppose que MSR a également obtenu un score de juste valeur négatif, mais vous ne pouvez pas voir exactement comment cela est ressorti en termes de juste valeur trimestrielle.

Avez-vous ce chiffre en main concernant votre marque de juste valeur MSR au troisième trimestre?

Andrew AhlbornDirecteur financier

Sans aucun doute. La déduction avant impôt MSR est de 7,5 millions de dollars. L'application de la taxe – un taux de 25% d'imposition sur celui-ci aura l'effet net.

Steve DelaneyJMP Securities – Analyste

Sans aucun doute. Et 45 millions d’actions, c’est-à-dire un nombre significatif d’actions autonomes – et assez important, représente en quelque sorte – et les taux sont maintenant sauvegardés. Donc, je pense que nous avons probablement une meilleure apparence ici au quatrième trimestre. Et ma deuxième à la dernière question est la grande avancée d’un trimestre dans l’activité de Freddie Mac, je veux dire, essentiellement une augmentation de 100% par rapport à ce que vous aviez eu au cours des deux premiers trimestres de l’année.

Vous pouvez simplement parler – et c'était intéressant, de vos commentaires sur les casquettes et du fait que Freddie et Fannie se sont retirés en août. Je suis plutôt surpris qu'ils aient été – que vous ayez constaté un bénéfice positif de ces prix plus élevés. Mais plus important encore, pour l’avenir, Tom, si vous pouviez répondre, ceci – dans l’entreprise Freddie, s’agit-il d’une équipe spécialisée autonome centrée sur ce produit? Et la croissance est-elle une question de simple recrutement à l'avenir?

Tom CapasseDirecteur

Oui Steve, alors juste – c'est une bonne question. Juste pour – la première réponse que je vais juste donner est une observation du marché concernant la réduction des prix, et ceci consiste à observer le comportement du marché. Mais en fait, c’était une surprise positive en D.C.

lorsque la FHFA a publié les plafonds de cette année, qui lui ont essentiellement permis de collecter 100 milliards de dollars chacun d'ici 2020 pour les cinq prochains trimestres jusqu'à la fin de 2021, mais une disposition supprimant les exceptions, les exceptions pour un prix abordable, et ainsi de suite. Et ils ont dit que 37,5% de la …

Steve DelaneyJMP Securities – Analyste

Oui, la limite totale. Cela rend donc votre petit solde presque abordable par définition, n'est-ce pas?

Tom CapasseDirecteur

Correct Oui C'était une exception. Cela fait maintenant partie de ces 37,5%.

Les agences ont donc tendance à louer ces produits un peu plus agressivement à la marge pour atteindre cette limite. C'est donc un vent contraire pour nous. Et puis, bien sûr, ils ont lancé des emprunts verts dans le Potomac. Nous n'étions pas dans cette pièce de toute façon.

Voilà donc une observation du marché. Et ensuite – mais ce que nous avons vu auparavant – avant, nous l'avons également constaté quand ils ont entendu nos agents de crédit à Fannie. Ils ont augmenté les taux pour abaisser les plafonds, car ils les ont atteints pour cette année 2019. Ainsi, quand ils ont vu les plafonds positifs, ils ont changé le prix un peu plus agressivement pour indiquer qu'ils ne sont plus limités.

C'était donc une observation basée sur le marché. Et puis, en ce qui concerne la façon dont nous avons envisagé cette société, nous sommes l’un des quelque 11 prêteurs de SBL du côté de Freddie. Nous le ferons – et environ 0,5 milliard de dollars cette année. Et nous voulons développer d'autres produits de bureau, comme nous en avons discuté.

Et donc pour nous, c’est un – très bon créneau. Cela correspond bien à nos produits classiques car nous pouvons offrir des taux compétitifs pour plusieurs familles aux banques avec une sorte de sponsor avec une cote A. Nous continuons donc à développer cette activité – de manière organique, essentiellement en embauchant des agents de crédit sur les marchés (très géographiques). Rappelez-vous que nous avons un système de recouvrement des risques dans lequel nous classons les marchés aux États-Unis.

1 à 5. Et là où nous constatons une forte croissance des projets multi-familles, nous allons embaucher des agents de crédit dans des domaines spécifiques pour développer cette activité de manière organique, puis, comme nous l’avons déjà dit, nous envisageons des acquisitions éventuelles pour étendre la licence à différents organismes dans le pays. termes et conditions de Fannie et FHA.

opérateur

Notre prochaine question vient de Jade Rahmani de KBW.

Jade RahmaniKBW – Analyste

Je me demandais si vous pouviez donner quelques réflexions sur les perspectives économiques plus larges. Avec une base d'actifs aussi granulaire sur autant de marchés que de cascades, voyez-vous une expertise plus large en matière de crédit témoigner d'un ralentissement de l'activité économique au niveau de l'entreprise? Une détérioration remarquable de la performance dans le segment des petites entreprises?

Tom CapasseDirecteur

Je pense deux observations. Mais bien sûr, grosso modo, lié au marché de l’immobilier commercial. Mais en ce qui concerne le marché immobilier commercial, le gestionnaire externe est un investisseur important dans les CMBS subalternes et, qu'en est-il des centres commerciaux, avez-vous toutes ces choses sur lesquelles nous ne nous concentrons pas. Mais l'observation que nous voyons là est que si vous voulez, vous voyez certainement un roulement dans certains secteurs.

En particulier, les hôtels ou RevPAR affichent désormais un chiffre négatif inférieur à 10% par rapport au chiffre le plus bas enregistré au cours des deux dernières années. Multi-famille est un peu fini. Nous constatons un impact significatif des lois sur la location adoptées à New York et en Californie. Les perspectives pour le grand marché des bilans sont donc que vous commencez à assister à un tassement de la croissance des prix, associé à la faiblesse de certains secteurs évidents tels que le commerce de détail.

Cela dit, notre marché, le marché SBC, est beaucoup plus une histoire du marché immobilier, qui est extrêmement fort aux États-Unis. Il existe une corrélation d'environ 0,8 pour les prix de l'immobilier avec les prix de l'immobilier commercial à petite échelle. Et ce que nous voyons là-bas est dû au manque d’afflux de capital institutionnel, c’est toujours une société mère-pop.

Sur ce marché, les prix n’ont repris que 5% environ par rapport au sommet de 2007, tandis qu’un solde important s’est redressé à 170%. Nous constatons donc une croissance constante du NOI. Vous constaterez peut-être une légère diminution du taux d'absorption dans l'industrie en raison des mêmes facteurs en matière de logement. Il n'y a tout simplement pas assez d'inventaire.

Mais en général, à propos des huit groupes d'aliments sur le marché des petites salades. Pour ce qui est de la famille de détaillants, etc., nous voyons une meilleure image, si vous le souhaitez, que, sur le marché des grands bilans avec – et nous sommes essentiellement – nous sommes considérablement en retard sur le cycle du crédit par rapport à ce marché. Je pense donc que c’est une façon longue de dire que nous voyons des signes de tension dans le gros solde, mais l’état de la situation du petit solde est bénin. Et enfin, en ce qui concerne le petit solde – le marché des prêts aux petites entreprises, où nous observons toujours une demande et une confiance débridées dans les communautés de petites entreprises.

Et en fait, cela se reflète dans le volume du secteur qui diminue de 8%. Notre volume a diminué de 6%. Certains autres financiers non bancaires ont également affiché des baisses. C'est parce que les banques – en raison du crédit important – deviennent un peu plus agressives sur ce marché.

Mais oui. Voilà donc quelques observations générales concernant les trois entreprises: grandes entreprises commerciales, petites entreprises commerciales et petites.

Jade RahmaniKBW – Analyste

Dans le crédit immobilier commercial, historiquement environ 45% des défauts de paiement sont causés par défaut. Et tout le monde dit que le cycle de crédit a été si bon, mais c'est parce que nous n'avons pas vraiment atteint les anniversaires de 10 ans de certaines des années les plus compétitives. Vous attendez-vous à une augmentation notable des valeurs par défaut pour le terme de l'année prochaine? Et existe-t-il une stratégie offensive compte tenu de l'expertise de Waterfall en matière de crédit, selon laquelle Ready Capital pourrait acquérir des actifs assortis de réductions dans une telle situation?

Tom CapasseDirecteur

Oui Je veux dire, je pense que nous nous concentrons sur – nous avons un très grand – dans le gestionnaire externe, Waterfall, nous avons un investissement très important dans le personnel autour de l’achat de prêts immobiliers commerciaux non performants, en mettant l’accent sur les petites annonces commerciales. Les fonds prédécesseurs et Ready Cap eux-mêmes, après la crise du crédit, ont acheté environ 5 milliards de dollars de ces prêts auprès de banques communautaires et mis au point environ 6 000 unités au cours de cette période. Nous ne voyons peut-être pas d’opportunité, c’est peut-être moins la valeur par défaut pour le terme, une partie de l’équilibre important du CMBS et ce que vous avez.

Pour nous, l'opportunité se situe autour d'une bulle émergente que nous – je ne devrais pas utiliser – les problèmes de crédit émergents que nous observons sur le marché du crédit transitoire. Nous sommes petits – notre solde moyen est d’environ 5 millions d’euros dans nos activités de transition. Nous sommes donc dans le marché moyen inférieur, où la concurrence est bien moindre, mais nous commençons certainement à constater que les valeurs par défaut idiosyncratiques pour le développement des affaires n’ont pas été atteintes. Et à cause de la concurrence féroce et débridée sur ce marché, nous voyons cette échéance – ces prêts relais qui auraient autrement été une date d'échéance sont refusés par un autre emprunteur relais, peut-être avec un changement de sponsor ou un plan d'affaires.

La façon la plus lente de dire que nous voyons là une opportunité est d’acheter des prêts transitoires que nous croyons au cours des deux prochaines années, et lorsque nous entrons en récession, c’est encore plus une opportunité et moins de prêts commerciaux à grande échelle.

Jade RahmaniKBW – Analyste

Si vous examinez les multiples unités d’affaires, diriez-vous que le secteur du crédit hypothécaire est celui qui a le plus de pouvoir?

Tom CapasseDirecteur

Oui Les GMFS de Baton Rouge sont une star, si vous voulez, en termes d’efficacité de leur activité, en tant que fournisseur de coûts variables. Ils représentent à peu près – en termes de volume d’achat, ils -, on pouvait voir ce trimestre où la plupart des gens ont un taux de remboursement de 70%, alors qu’ils ont acheté à 60%. Dus ze zijn erg gefocust op minder – als je wilt, verlaag je de bèta naar de tarieven voor zover die gericht zijn op aankoop.

En uiteraard is er een zeer sterke vraag naar woningen in hun markt. Dus we zien ze – ze hadden een recordkwartaal in hun geschiedenis in het laatste kwartaal. En als je naar hun aantal kijkt, behouden ze MSR's als afgedekt tegen productie. Ze hebben nu een zeer goede sterke balans gehandhaafd tussen de natuurlijke bewegingen in de MSR's en de outperformance in productie tijdens periodes waarin de 10-jarige schatkist zich heeft hersteld.

Dus ja. Ze zijn dus een leider in hun markt, zeer efficiënt en goed, winstgevend.

Andrew AhlbornFinancieel directeur

Jade, ik kan hieraan toevoegen, die kracht bleef tot in oktober, waar de volumes in oktober een nieuw maandelijks record bereikten, $ 230 miljoen. Dus we verwachten een soort van voortdurende kracht van die business line.

opérateur

Onze volgende vraag komt van Tim Hayes van B. Riley FBR.

Tim HayesB. Riley FBR – Analyste

Gefeliciteerd met een sterk kwartaal. Mijn eerste, kun je nu even ingaan op je kapitaalbehoeften gezien de robuuste pijplijn en de acquisitie van Knight, die wel een beetje klein lijkt, maar ik denk dat we niet precies weten wat de kapitaalinzet was? U hebt een aantal securitisaties in de pijplijn en voldoende capaciteit op uw faciliteiten. Maar vraag me gewoon af hoe u op dit moment over het eigen vermogen denkt, gezien uw leverage vandaag en al deze kapitaaltransacties die u hebt gepland.

Tom CapasseDirecteur

Ja, Tim, dat gaan we doen – historisch gezien hebben we groeiende manieren gevonden om de aandelenbasis van ons bedrijf te laten groeien. En we gaan door met het zoeken naar mogelijkheden. Dat gezegd hebbende, denk ik dat we ons richten op de groei van de onderneming op de lange termijn. En dus zijn we – we zullen alle opties overwegen om onze kapitaalbasis te vergroten, gezien de investeringspijplijn die we hebben die we op de lange termijn als gunstig voor onze aandeelhouders beschouwen.

Tim HayesB. Riley FBR – Analyste

OK Compris. En dan alleen bij de overname van Knight Capital. Zou u ons een beetje meer kleur kunnen geven op de aankoopprijs, wat de contante verplichting was en wat u dan verwacht dat het jaarvolume in 2020 zal zijn en wat de verwachte winststijging is?

Tom CapasseDirecteur

Sans aucun doute. Dus de totale vooruitbetaling in de deal was $ 27,8 miljoen. Daarvan werd $ 17,5 miljoen contant betaald. Er is een earn-outcomponent die is gekoppeld aan bepaalde winstbenchmarks die beginnen met een minimum gelijk aan de kosten van Ready Capital voor eigen vermogen.

We verwachten – het is een vrij kleine transactie voor ons, Tim. Het is dus minder dan 4% van ons totale vermogen. Maar we verwachten wel dat ze bijdragen aan de EPS-groei in de marge in 2020 en vervolgens de groei vanaf daar. Dit jaar verwachten we dat ze bijna $ 250 miljoen aan leningen zullen genereren, en dat zou ook in 2020 marginaal moeten toenemen.

Tim HayesB. Riley FBR – Analyste

OK Compris. Dat is nuttig. En dan alleen op de Owens-portefeuille.

I know you made some brief comments there. But what percentage of the REO portfolio still remains? And what's your expected time line to get through that? And as we head into ski season, do you anticipate pace of sales to pick up?

Tom CapasseChief Executive Officer

Oui 60% of it is still on balance sheet. That's mainly consisting of the larger properties out in Tahoe. We made some progress in those properties.

So two more condos sold in the third quarter, so six remain. The retail component of that complex is now leased out. So there's a build-out in process. We expect the tenants to be in there in early 2020.

And each of the properties, meaning the land is now being actively marketed. So we would expect — our goal is to have those off balance sheet by the end of the second quarter of 2020.

opérateur

Our next question comes from Scott Valentin from Compass Point.

Scott ValentinCompass Point — Analyst

Tom, you mentioned Dallas, I think. Did you guys purchase building in Dallas? Is that what I — I'm sorry if I missed any reference, Dallas, $8 million, I think.

Tom CapasseChief Executive Officer

Yes, that's right. With a small balance equity and small balance property.

Scott ValentinCompass Point — Analyst

OK And then for Europe, you mentioned Ireland, I guess, is where you're starting. In terms of longer-term plans, I guess you'll branch out from there. Can you maybe give some more idea of where you see that going over time?

Tom CapasseChief Executive Officer

Oui The market, we have a — Waterfall, the external managers, had a presence in Europe for about four years, and it's very focused on a few jurisdictions. I would say, obviously, the U.K. and Ireland and Spain is a strong market.

And this is — I'm referencing small balance commercial or, what they call over there, SME, small and medium-sized enterprise lending. Italy as well. So what we see there is there, from a cycle standpoint in their housing markets and multifamily, they're about four or five years behind the U.S. And you're seeing an emergence of the — what we call fix and flip here, which is basically a market for purchasing homes or smaller commercial properties for repositioning and rental.

So we had worked with this company for a couple of years through our London team. And now we're looking to set up — buy an initial portfolio and set up a floor arrangement, which would be financed through term bank lines of credit, nonrecourse and/or, ultimately, securitization in the form of a CRE collateralized loan obligation similar to what we're doing here. But the risk/reward metrics are relatively strong. And at this point, we're in the middle of due diligence on the final pool.

Obviously, we're very conservative, and I don't see how that wash comes out. But this will be our initial foray into the market. And in terms of guidance on percentage of NAV. We look — the European opportunity right now is probably a slightly higher ROE than here in the U.S., maybe a couple of hundred, 100, 200 basis points.

We'd look to maybe allocate over time 10% of our NAV to Europe to start.

Scott ValentinCompass Point — Analyst

That's helpful. And then just — I was looking at Page 16 for the — just looking at gross yield for the portfolio. The SBC portfolio looked like it dropped about 50 basis points linked quarter. And then looking at the debt cost, that was down about 30 basis points linked quarter.

Just wondering, in terms of trajectory, I assume there's still pressure on yields. And then just on the debt cost side, it sounded like maybe there's a chance to lower the debt cost a little bit as you securitize in the fourth quarter

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Oui So the gross yields are moving as rates went down. 51% of that portfolio there is floating. As Tom mentioned, we do have LIBOR floors there.

So as that moves further, the spread should increase. Then — and you're right. As we complete the fixed rate CMBS deal in the next week or two as well as our transitional CLO in the first quarter, both of those will come with improved debt costs. So that should move down as well.

opérateur

Our next question comes from Stephen Laws from Raymond James.

Stephen LawsRaymond James — Analyst

Tom, I wanted to follow-up on — I believe you covered it with Tim's questions on Owens Realty. But I think if I heard you correctly with my notes, you should have that resolved by or you think you'll have it off balance sheet by middle of 2020. Will that capital be redeployed? Should we assume that the 100 basis point ROE drag you mentioned will be eliminated by then, and we'll see a benefit of plus 100 bps on the ROE in the second half of next year?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

That's our goal. So our other core business lines have been running at ROEs significantly higher than where the total Owens on portfolio has been performing. And so as that capital rolls off and is incrementally reinvested in our core business lines, we expect that 100 basis points drag to diminish.

Stephen LawsRaymond James — Analyst

OK Super bien. And covered a lot, and I may have missed this, I apologize if so, but it looks like the SBA portfolio, the 30-day delinquencies basically cut in half to about 1.4% after running just under 3% for the last nine months. Can you talk about the improvement there? And what's driving that?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Sorry, just for clarification, you talked about in the SBC segment or in the SBA segment?

Stephen LawsRaymond James — Analyst

Well, SBA dropped 50 bps and is down from 9% six months ago. So I'd love for you to hit on both, but I was specifically talking about the SBC that cut an app on Page 7 of your investor presentation.

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Sans aucun doute. So several of the delinquent loans we mentioned on the Q2 earnings call were paid in full. And there haven't — we haven't seen any migration of existing launch into delinquency status. So that's the improvement there.

And then on the SBA side, the majority of the delinquencies continue to be attached to the legacy CIT portfolio we purchased. So we're now working through some of the tail associated with that pool. And as those loans get resolved, we should see delinquencies continue to go down there.

Stephen LawsRaymond James — Analyst

Super bien. And then lastly, on the SBA 7a premiums on sales. We've moved back up. It's been relatively flat right here at around 11% the last two quarters.

But looking back, it seems like we've seen a dip in Q4 each year. Is there something seasonal going on with that, that we should anticipate in the fourth quarter? Is that just a function of a small sample set and not having enough data set — data points in the market? But can you talk about your outlook for SBA 7a premiums here going forward?

Tom CapasseChief Executive Officer

Oui I just have to make one observation. There's definitely a seasonality aspect to — there tends to be more pooling in sales at year-end, which — with fixed demand reduces the — from the — most of these are bought by community banks for liquidity purposes, and they have a little bit more spread compression or premium compression at quarter-end. But we have our chief operating officer, Gary Taylor, here.

Maybe, Gary, do you have any additional observations?

Gary TaylorChief Operating Officer

No. I think that's a big part of it is people like to be out of the market kind of by mid-December. So sales and the appetite to buy guaranteed portions kind of trail off toward the end of the year.

Tom CapasseChief Executive Officer

Yes, so you might see maybe a point at most impact, which is seasonal. But that's more than somewhat — it's little more than offset by higher volume because you tend to see also a lot of seasonal increase in demand for year-end acquisitions purchased by small businesses. So it's kind of the net-net is a positive because even if you have a small one point reduction in the premium, you have, let's say, a 10%-plus pickup in volume, it's still a profitable quarter.

Stephen LawsRaymond James — Analyst

Yes, and we certainly saw that a year ago, exactly that. So great. I appreciate the color.

opérateur

Our next question comes from Christopher Nolan from Ladenburg Thalmann.

Christopher NolanLadenburg Thalmann — Analyst

Are you still targeting a 10% to 11% core ROE that you guys discussed last quarter?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Yes, that is our target. We are at 9.8% this quarter. We expect Q4 to be in line or above with that. So as we've stated, historically, a 10% quarter-over-quarter consistent ROE is our goal.

Christopher NolanLadenburg Thalmann — Analyst

Andrew, given the comments in terms of — or Owens would add about 100 bps to the ROE going forward, so should we look at hitting an 11% ROE in the second half of 2020?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Yes, I certainly think that's obtainable. It's going to depend on volumes staying where they're at, a rebound in our SBA business. But I think 11% by the end of 2020 is certainly obtainable.

opérateur

Our next question comes from Crispin Love from Sandler O'Neill.

Crispin LoveSandler O'Neill + Partners, L.P. — Analyst

I have a follow-up from a previous question on the strength in the residential mortgage originations that we saw in the third quarter. I was wondering if you guys could talk a little about what you're seeing so far in the fourth quarter. I think the most recent MBA forecast number is calling for about 4% sequential total origination growth with strength in refi and a little bit of softening in purchase. So I was just wondering if that 4% is a good starting point that you would expect — or if you'd expect that to be stronger or weaker in the fourth quarter.

Andrew AhlbornChief Financial Officer

I guess what I'll say about that is October volume was $230 million, which is a monthly record for GMFS. So certainly, the quarter is off to a strong start. Given the $230 million and where we ended up in Q3, that 4%, I think, is within the range of what we're seeing.

Crispin LoveSandler O'Neill + Partners, L.P. — Analyst

OK Super bien. And then also, there's a press release that you put out in mid-September announcing the closing of $270 million worth of bridge loans. And this is a — this was a number that was meaningfully higher than around $100 million that we had seen in prior press releases.

So was that large increase rate driven? Or is there anything else to cause — sorry, by the timing that made up of or anything else?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Oui So the bridge team puts out marketing teasers to inform their constituents. So that volume number that was put out was across and a couple of months across quarters. So yes, I think as you've seen the bridge volume continues to grow year over year, we're going to have substantial growth in that business line.

And as Tom mentioned earlier in the call, we really think that the Ready Capital brand and the understanding of what we do here is becoming further cemented in the marketplace, which is certainly increasing volumes.

Tom CapasseChief Executive Officer

Oui And just as a market observation. We're continuing to see a lot more of the sponsors going downstream to small balance properties because of the rampant competition in the market for investor properties in, call it, $25 million and up. And so we're seeing — whereas you're seeing a retraction demand and more aggressive underwriting, for example, moving into any — a boutique hotel in a not-so-great location and trying to reposition that.

Those are the sort of — these kind of higher-risk transactions we're seeing in that market. So that a lot of what we're seeing in our market is the bigger guys coming downstream to less risky products. Let's say, some of the sponsor who's familiar with $25 million-plus properties moving to a $15 million property. So that's — we're benefiting from that in the context of the overall competitive landscape in the transitional loan market.

So I think, Andrew, what, there's over 200 private funds at this point, and you have the five large commercial mortgage REITs, five or six. So we just — we see a handful of competitors in our bridge space, and we're very comfortable with the growth in that sector going into 2020.

opérateur

And our next question is a follow-up from Jade Rahmani from KBW.

Jade RahmaniKBW – Analyste

You mentioned you're looking at other business lines. Can you give any color on the types of things you're looking to do? Are they expansions of your existing businesses? Or are there new products that would complement the Ready Capital platform?

Tom CapasseChief Executive Officer

It's the latter. We're sticking to our knitting, which is small balance commercial. So we're looking for adjacent products that enhance the kind of these little vertical offering in the existing product line. So for example, the Knight action enables us now to offer unsecured business loans, working capital loans to small businesses, some of which may be graduating at some point to a 7a loan, where they go from $1 million in sales, $2 million in sales and they want to buy their building.

So that's a good example of an adjacent product that enhances the existing product line. In the small balance commercial space, we're looking at, obviously, moving into other agency licenses like Fannie or FHA. So that's an example of where we target acquisitions there. And thirdly, geographic expansion, we have — obviously, we're actively looking at a transaction in Ireland.

We've also looked at Canada. There's a number of opportunities there. So I think non-U.S. expansion is the third area.

But those are — and then beyond that, I would say other close products like fix and flip or some residential products which are more residential but commercial in nature, those are a possibility. And the other thing I should mention is that, for example, in the SBA business, we're looking to expand into another U.S. government program, the U.S. dairy…

Gary TaylorChief Operating Officer

DA.

Tom CapasseChief Executive Officer

The USDA, where we've submitted an application which — for those loans. They're very similar to the SBA but a little bit larger and same model where you have — you originate a large loan, you securitize about 75%, 80% of it and at a premium. And so those are the kind of businesses. Kind of those 4 silos are how we're looking at growing the underlying specialty finance business in the small balance space.

Jade RahmaniKBW – Analyste

On the Knight Capital side, do they provide factoring financing of inventory or receivables? And can you give any color around the duration and kind of risk profile of those types of loans that are unsecured?

Gary TaylorChief Operating Officer

Sans aucun doute. This is Gary Taylor. So they are not a traditional factor. They purchase future receivables.

So the tenor of their loans — well, their purchases is about nine months is the term.

Jade RahmaniKBW – Analyste

OK And what about the credit risk or historic credit performance?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Oui Sans aucun doute. So obviously, their factor rates are much higher than our typical coupon. So average factor's 1.4%.

With that comes increased charge-off rates, which is — have historically run around 15%. The combination of that higher factor and the higher charge-off rate gets to their sort of top line return of somewhere in the mid-20.

Jade RahmaniKBW – Analyste

OK You mentioned the deal is accretive. Can you give any, I don't know, indication of magnitude, also how much in revenue they produce? And in terms of the financing of it, it seems that it was nearly all stock. Just how much was the cash component? And what drove the decision to issue equity?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Sans aucun doute. So the cash component was $17.5 million, and the stock component was $10.3 million, so certainly larger on the cash side. The issuance of shares were decided to align all parties to the future performance of the company. And then in terms of EPS accretion going forward, it's going to range anywhere from, I think, 5% to 10% accretive to EPS over time.

It's going to take a little while to get them fully implemented and for the benefit on the operating efficiency side to fully roll out to our other operating segments. So I would expect that accretion to happen sort of later in the year in 2020.

Jade RahmaniKBW – Analyste

OK So you're talking about that relative to this quarter, right, which is $1.60 annualized? So 5% of that would be $0.08, so $0.08 to $0.16. And you'd start to see those benefits in the latter part of 2020?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Oui I think that that's right. I think it's going to be closer to that 5% market.

Jade RahmaniKBW – Analyste

And what's their annual revenue production?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

So anticipated revenue in 2020 is roughly $10 million of EBITDA.

Jade RahmaniKBW – Analyste

$10 million of EBITDA. OK Do they use any financing against their lending?

Andrew AhlbornChief Financial Officer

They do. They have a facility against their outstanding receivables.

opérateur

(Operator instructions) And at this time, I'm showing no additional questions. I'd like to turn the conference call back over to management for any closing remarks.

Tom CapasseChief Executive Officer

Well, thank you, everybody. We've had a strong quarter, and we appreciate the continued support and look forward to speaking again for the fourth quarter.

opérateur

(Operator signoff)

Duration: 56 minutes

Appelez les participants:

Andrew AhlbornChief Financial Officer

Tom CapasseChief Executive Officer

Steve DelaneyJMP Securities – Analyste

Jade RahmaniKBW – Analyste

Tim HayesB. Riley FBR – Analyste

Scott ValentinCompass Point — Analyst

Stephen LawsRaymond James — Analyst

Gary TaylorChief Operating Officer

Christopher NolanLadenburg Thalmann — Analyst

Crispin LoveSandler O'Neill + Partners, L.P. — Analyst

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